基于现金流量折现模型的上市公司企业价值评估-以云南白药集团为例

一、研究背景与意义
　　　近几年来医药行业在不断的发展之中，和人们的生活也日益的密切，息息相关。“而随着我国市场经济的不断发展和人们生活水平的不断提高，医药行业的发展已成为了我国重点扶持的产业之一，在国民经济中占据着重要地位。截止2008年年末，我国已有6700多个医药企业，医药生产能力日渐提高。并且伴随着我国上市公司中医药行业的增多，投资者们对于医药行业的公司价值估计也越来越高。”[ 王竞达、刘中山、《现金流量折现模型在医药行业公司价值评估中的适用性研究》2010年第10期]
　　　然而随着我国经济的不断发展，投资者们更多的由最初的关注企业的利润最大化向关注企业的自身价值转变。因此，对于公司的价值评估远远大于只注重公司利润最大化的意义。
　　　本文通过云南白药股份有限公司近几年的财务数据，分析该公司的现金流量等各方面的发展状况，从而据此来评估该公司的公司价值；同时因为云南白药股份有限公司创立时间较早并且最早为纯天然中草药配方治伤药方，并且经过多年的研发改革越来越贴合大众的使用。在近几年间获得了业界的一直好评和殊荣，因此对其的价值评估分析具有典型性，也能为在医药行业以及其外部的投资者们的决策做出一个参考。
公司简介
　　　云南白药集团股份有限公司位于云南省昆明市呈贡区，是以纯天然药物为主，拥有两个国家一级中药保护品种和83项技术专利的现代化大型制药集团。其最早开始是由云南省当地一位民间名医根据明、清时代流传下来的古方研究而成，后来赠与云南当地政府后经过昆明制药厂研究大量生产而正式问世，并且疗效一度享誉港澳台和海外地区。云南白药集团有限公司由成立于1971年6月的云南白药厂演变而来，后经过几次的改革发展成为今天人们所知晓的云南白药集团股份有限公司。
　　　公司在近30年的发展中经过不断的努力获得了很多的荣誉，2009年被评为“全国国有企业典型”，2000年开始与体育结缘成为国家体育队的信赖产品。2012年还被誉为中国上市公司中最具投资价值的100强企业。不仅如此云南白药股份有限公司在发展的几十年间根据市场需要研发生产了更适合市场需求和生活节奏的一系列产品都受到了广大消费者的一致好评。
　　　云南白药股份有限公司主营业务为化学原料药、化学药制剂、中成药、中药材、生物制品、保健食品、化妆品及饮料的研制、生产及销售、日化用品等众多产业。其中由其最初的起家的中成药云南白药伤科中成药享誉国内外。其中成药经过100多年的临床试验研究，以其独特和卓越的功效为广大的行医者和患者所青睐。并且其可搭配中、西等药物混合使用，因此在临床上享有很高的评价。也是医药行业中的典范。连续5年来公司的每股净收益在不断上升，流动资产也在不断增加从2009年的50.09亿上升为2013年的106.13亿。本文选择云南白药集团股份有限公司作为医药行业的代表来分析其企业价值，是因为其创始时间久远并且以其在医药行业的享有的荣誉以及其代表性更能体现出医药行业的价值评估意义和代表性。
企业价值评估理论与基础
、企业价值的定义、分类
随着社会的进步以及专业人士对于企业的研究，企业价值的定义有了更进一步的理解，然而对于企业价值的定义站在研究者的不同的角度和对企业的出发点的不同也有很多种的说法和不同的见解。现在普遍所认为的企业价值是指由企业所经营的资产和投资所创造出来的以及由于外部原因环境所给企业带来的外部的价值和企业所掌握的资源未来会为企业创造出的预期的收益而组成了企业的价值。
　　　企业的价值具体体现在企业的很多方面，比如企业自身的优势、企业人员的能力、企业所拥有的技术水平以及外部环境所给企业带来的不可预期的价值等，这些都能在企业经营以及未来发展中给企业带来巨大的价值。
　　　企业价值由于人们对其的深入的剖析理解，现如今对于企业价值的分类相比以前也越来越细化，具体的有以下几种分类方法：
账面价值
　　　账面价值是指以某项资产购入时账面所记载的该项资产的价值，其最大限度的保留了会计资产价值的统计，能够很精确明了的统计企业的现有价值。
公允价值
公允价值是指双方在进行资产交易时所能接受的公平的价值，但由于市场的不稳定性以及双方信息的不对称而使得该方法使用不太现实。
内在价值
内在价值是指企业所拥有的现有的资产所能够变现的价值，该方法更加强调出了企业的盈利能力，因此企业价值的现金流量能够更准确更直观更准确的定义出企业的价值。因此，本文将运用现金流量折现模型来评估企业的价值。现金流量折现模型的基本模型为：

式中，V0是评估基期的企业价值；CFt表示在t时刻企业资产产生的现金流；r表示预期现金流的风险折现率；n表示企业存续期。
云南白药集团有限公司价值评估意义
随着近几年的发展和国家政策的扶持我国医药企业已经发展为6700多个企业的大行列了，国家也重点扶持这些关乎国计民生的行业了，因此，评估家们也更加关注于医药行业的价值评估。评估医药行业的价值也显得更加的有意义。
　　　最为医药行业中姣姣者的云南白药集团有限公司来说，其在过去的十几年中不断的研究发展，不断的改革，逐渐在医药行业中占据了举足轻重的地位同时也享誉国内外市场。在2008年至2013年的6年间云南白药总资产由08年的49.37亿元增加到了13年的126.31亿元，其中流动资产就从08年的44.88亿增加到了13年的106.13亿元，可以说在这5年间的增幅很大，因此对于其的价值评估能够由此看出整个医药行业的发展状况，对其的价值评估也具有相当大的意义。
云南白药有限公司现金流量折现模型
、自由现金流量模型
　　　现金流量折现模型是企业按照评估出来的以及企业日常生活中所产生的可靠的最真实的现金流量通过运用含有一定风险但可靠的折现率所计算出来的现值的和。
现金流量折现法不同于其他企业评估方法的原因在于，此方法中的现金流量是采用收付实现制来体现出来的，这样就可以很有效的避免权责发生制所带来的现金流量归属期的不同而造成的弊端，就能避免人为的操作现金的现象，从而正确的对企业价值做出评估。
（二）、现金流量折现模型分析与选择
现金流量折现模型的种类有很多，以下是几种最常见的模型：
股利现金流量模型

股权现金流量模型

实体现金流量模型

这三种折现模型在数据相同的情况下得出的结论也应该是相同的，但是由于股利现金流量模型中涉及到了股利的不确定性因素的影响，现金流量就比较难以确定了，所以股利现金流量折现模型在现实中的应用很少。
　　　本文也将运用实体现金流量折现模型来对云南白药集团股份有限公司的整体价值进行评估。
五、云南白药有限公司企业价值评估
（一）、云南白药有限公司历史现金流量计算
利用自由现金流量折现模型来评估企业的价值，就要首先预测出公司的未来现金流量，然而计算公司的现金流量不仅要计算出公司经营期的现金流量还要预测公司在未来持续经营期间的未来现金流量。因此在预测云南白药的公司价值之前首先计算出公司在过去经营期间所产生的现金流量。而这一计算同时还涉及了公司的税后净营业利润、资本支出及折旧发生额以及在这几年间公司营运资本的增加。
云南白药集团税后净营业利润
首先要先计算出云南白药集团股份有限公司的税后净营业利润，，首先，要先计算出该公司的息税前利润，再计算出公司的税后净营业利润，参照息税前利润的计算公式：
息税前利润=公司营业收入-公司营业成本-公司营业税金及附加-公司管理费用-公司销售费用
通过这一公式计算出云南白药的息税前利润之后就能计算出云南白药的税后净营业利润，参照税后净营业利润的计算公式可知税后净营业利润公式为：
税后净运营利润=息税前利润-所得税费用
为了计算出云南白药股份有限公司的税后净营业利润需要借助该公司2008年至2012年五年间的资产负债表，下表1为云南白药股份有限公司2008年至2012年间的税后净营业利润计算表。

至此，经过营业收入、营业成本等各个会计指标的计算评估出了云南白药集团有限公司的公司价值，云南白药在近几年的发展中由于有国家对于医药行业的重点扶持，而使得公司的发展以及扩充更加的有利，因此云南白药的价值评估也可以看出，云南白药将在未来几年间得到很好发展并且公司价值也在不断的增加之中。并且云南白药的发展也将给同行业的发展带来很好的借鉴作用。
结论
　　　本文运用现金流量折现模型为云南白药集团有限公司进行价值评估，近几年间随着社会的发展，越来越多的评估家对于公司价值的评估也越来越重视，因此，各种评估公司的价值也层出不穷，而现金流量折现模型的公司价值评估模型也受到众多评估家的青睐。本文也依据此方法，参考国内外文献、期刊，借助云南白药近几年间的财务报表，运用现金流折现模型公式得出了云南白药的公司价值，又因云南白药在创立期间的口碑以及近几年的发展中所树立起来的声誉，使得云南白药的价值评估显得更加的有意义，也为医药行业的其他公司价值评估提供了一个很好的例子。
　　　但是，由于经济市场的不稳定性，经济业务发生的不确定性使得现金流量折现模型中的某些经济指标不是很准确，因此也会使得评估过程受到影响，不过按照大体的评估步骤估计出的公司价值还是具有可行性的。