我国房地产市场资金链分析——基于银行传统信贷和影子银行视角

1.导论
1.1研究背景及研究意义
伴随着2007年美国金融危机的爆发，影子银行的身影逐渐进入人们的视线。影子银行起源于20世纪70年代，是一项旨在规避监管而开展的金融创新。它的高杠杆、高利润的特殊性质，一度为金融市场带来了空前的繁荣。然而影子银行的飞速发展的同时，不断吹大了房地产市场的资产泡沫，最终成为此次金融危机的导火索。
自1998年商品房改革以来，住宅市场预售情况逐步向好，我国旺盛的实体经济，尤其是房地产行业、地方基础设施建设的资金需求难以满足。于是，融资的新途径——影子银行的出现，恰好弥补了货币市场的紧缺。因此，在短期看好的预期下，处于强势地位的房地产业加大了对资金的抢夺力度，同时推高了资金成本。由于影子银行的资金更为趋利，因此其投资成本要求高于银行贷款利率、国债收益率等收益回报，而这些收益并非普通实体投资就能获得。在当下中国，实体企业利润大多只在3%-5%，超9%的项目并不多见，但同时影子银行的借款月利率可能高达2%。故借入月利率2%用以投入运转的中小企业，也无心进行实业生产，转而将资金再次放贷，这就铺垫了影子银行大肆扩张规模的基础。为了获取必要的收益率，影子银行大部分流入了房地产、艺术收藏等高回报率的行业。因此，从市场上所反映出的房地产行业从金融系统获得信贷支持的改善，实际上是影子银行暗中接下了对房地产企业融资的接力棒。所以，影子银行与房地产市场的价格波动有着紧密的联系。
2014年初，国务院正式出台了《国务院办公厅关于加强影子银行监管若干问题的通知》（以下简称107号文），首次理清了中国影子银行的概念，肯定了影子银行对经济发展的积极作用，同时明确了较为全面的监管思路。此次发文，一方面显示出中央对于我国影子银行现状的重视，另一方面也表明了中央对于治理影子银行业务的决心。在当下影子银行迅速扩张的情况下，规范影子银行的业务发展毫无疑问会导致信用扩张放缓，经济中的投机性也会相应地降低。从短期来看，规范影子银行的业务范围会造成社会融资的短缺，从而抬高非金融部门整体的社会融资成本，进而对房地产投资需求形成拖累。而从长期来看，规范影子银行的业务范围有助于降低金融风险，抑制信贷的扩张速度，有助于破灭房地产的资产泡沫，减轻对其他实体经济的挤压，从而提高了社会资源的配置效率。
本文试图使用2010年6月至2013年12月我国房地产市场价格指数，通过测算我国影子银行的规模增量，对比反映传统银行房地产信贷与加入影子银行的修正的房地产信贷对于我国房地产价格的作用机制。这对于相关部门制定房地产调控政策、规范影子银行业务具有一定的现实意义。
1.2研究方法及思路
本文针对我国的具体情况，立足国内房地产市场状况以及我国影子银行业务的发展状况，采用理论和实证相结合的方法，详细分析加入影子银行的修正的房地产信贷规模增量对于我国房地产市场价格的影响。在建立相关统计模型时，采用时间序列模型，实证研究了修正的房地产信贷规模的变动如何影响我国房地产市场的价格，并为政策制定者提出相关的政策建议。
本文共分为六章，各章节内容安排如下：
第一章：导论部分。主要阐述了本文的立题背景和意义，说明在当前房地产市场调控的政策背景下，从影子银行角度分析房地产市场资金链的来源。同时概述了本文主要的研究思路和实证方法，文章可能的创新和未来有待提高的方向。
第二章：文献综述部分。分别从五个部分回顾了国内外对于影子银行的研究成果：影子银行的定义与特征、影子银行与金融危机的关系、如何对影子银行进行有效监管、我国影子银行的发展情况以及影子银行业务对于房地产市场的影响等，从理论层面解释了什么是影子银行、影子银行的业务机制，以及影子银行与房地产市场的直接联系，为后续的数理统计以及实证分析打下坚实的基础。
第三章：解读我国影子银行的发展现状部分。分别从我国影子银行产生的原因、影子银行的特征以及影子银行的分类，依次阐述了我国影子银行的业务范围、对应的业务特点，为理解影子银行影响房地产市场价格起到一定的铺垫作用。此外，本章从正反两个方面，阐述了影子银行对于金融市场的影响。最后，通过对上文影子银行分类的描述，估算了2006年-2013年我国影子银行的规模增量，为下文的实证部分做基础。
第四章：银行信贷与房地产市场二者相互作用的理论分析。主要分析了二者的现状以及相互作用的机理。分析认为，银行信贷可以从房地产开发贷款以及个人购房贷款等多种渠道影响房地产市场的价格，而房地产市场价格也可以通过对银行信贷的供需两个方面，对银行信贷的发放产生一定的影响。本章的最后引入了影子银行业务，将影子银行业务作为银行房地产信贷的补充，描述了影子银行对于房地产资金链起到延伸和补充。
第五章：实证分析部分。本章用对比的形式，展现了传统银行房地产信贷的规模增量以及加入影子银行以后修正的房地产信贷的规模增量对于我国房地产市场价格的影响。本文主要采用协整理论、误差修正模型和VAR模型，以2010年6月至2013年12月我国房地产市场价格指数为被解释变量，在控制其他宏观变量相同的情况下，对比银行传统房地产信贷以及修正的房地产信贷对于我国房地产市场价格变动的影响。实证研究表明，相对于传统银行房地产信贷，修正的房地产信贷的模型更贴合我国实际的房地产市场。因此，我们需要警惕影子银行作为银行房地产信贷的补充而对房地产市场产生影响。通过协整检验发现，在短期和长期内房地产市场的价格变动与修正的房地产信贷规模的变动存在正向联系。Granger因果检验也证实了第四章的理论分析。最后，本文进行了脉冲响应以及方差分析，从而进一步论述了修正的房地产信贷与房地产市场价格的内在联系。
第六章：结论部分。主要是针对本文对于房地产市场信贷理论、影子银行影响房价的理论和实证进行必要的总结，并依据本文的研究结果，提出相应的政策建议，包括完善我国房地产信贷的政策，引导房地产信贷的资金投向、理性对待影子银行的发展，适度予以监管、延伸房地产市场的融资渠道，推进利率市场化改革、建立金融机构与影子银行之间的防火墙，防止风险传递、加大信息披露，提高影子银行操作透明度等。

6、基本结论与政策建议
6.1结论
本文在借鉴和分析国内外对影子银行理论研究的基础上，分析了影子银行对中国房地产市场价格影响的机理，建立了房地产价格模型，讨论了影子银行规模增量对于我国房地产市场价格变动的影响，得出结论如下：
1、本文详细论述了影子银行的概念，认为影子银行具有高杠杆性、信息不透明、缺乏严格监管、期限错配等特点。分析了我国影子银行产生的原因，认为金融管制、监管套利以及金融创新是主要因素。
3、通过解读“107号文”对影子银行的定义，分别解释了网络金融、民间金融、银行内部以及“类银行”影子银行业务的运行机制和特点。本文认为，虽然影子银行业务在一定程度上缓解了我国实体经济融资难的现状，但若果缺乏有效监管，肆意扩张，将会对社会产生牵一发而动全身的影响。
4、本文粗略统计了中国特色影子银行体系的规模，测算结果显示，我国影子银行增长速度极快，因此，有必要加快落实影子银行的政策监管。
5、通过梳理银行信贷规模变动与房地产价格变动的影响机制，可以更有效地从宏观层面以及微观层面理解其变动的传导机制。同时，引出影子银行作为代理银行的职能，同样与房地产市场价格的波动具有紧密的联系。
6、通过对传统银行的房地产信贷以及修正的房地产信贷对房地产价格的实证研究表明，修正了的房地产信贷更能准确地度量我国房地产信贷对于房地产市场的影响力。同时经过协整检验、误差修正检验，VAR（4）模型、脉冲响应以及方差分解等统计方法，定量的分析了修正的房地产信贷规模变动对于我国房地产市场价格的影响。
房地产市场是我国国民经济的重要支柱，因此加强控制房地产信贷中的“影子银行”风险成为我国房地产行业和国民经济健康发展的重要保障。在肯定影子银行对金融资源配置的有效性的同时，我们应该清醒地认识到影子银行发展过程中的风险因素，使影子银行与房地产市场价格达到一个健康的平衡。
6.2政策建议
1、完善我国房地产信贷的政策，引导房地产信贷的资金投向。
为了引导房地产市场合理的进行和健康的发展，我国应该在合理监管银行等传统金融机构对于房地产信贷的同时，密切关注来自影子银行等间接融资的渠道。首先，防止由于房地产市场的繁荣而引起大量信贷资金盲目流入，从而造成房地产泡沫。其次，根据我国的具体国情，合理配置流入房地产市场的信贷资源，开展有利于百姓需要的建设项目。再次，积极完善我国房地产信贷的政策，使得影子银行对于房地产市场的资金补充能阳光化。
2、理性对待影子银行的发展，适度予以监管。
影子银行的发展对经济金融的发展是一把双刃剑，它既是金融市场化的体现，也存在信用失控的巨大风险。作为房地产行业的有效资金供给渠道，影子银行的规模增量变动对于我国房地产市场价格的变动有着深远的意义。从长期来看，二者相互促进，相互补充。因此，我国应该明确相关的制度安排，加快民间借贷、银行理财产品以及其他影子银行业务的法律法规的建设步伐。金融监管部门应该全面考虑如何调控影子银行的信用扩张模式，积极引导影子银行的资金流向，针对不同影子银行的业务模式做出相应的制度安排。以民间金融为例，既不能妖魔化民间借贷，也不能忽略了其潜在的风险。一方面要正视民间金融对于我国金融市场的补充作用，另一方面要明确界定非法金融活动的概念，做到监督与鼓励同在。
3、延伸房地产市场的融资渠道，推进利率市场化改革。
目前，我国正在循序渐进地进行金融市场的改革，伴随着网络金融的崛起，正在深刻地改变我国以银行为主导的金融体系。因此，房地产市场项目融资的渠道的正在由银行为绝对主体向以银行信贷为主，其他融资渠道为辅的融资局面。因此，有效地拓宽房地产行业的融资渠道需要，借鉴和吸取国外影子银行的经验教训。积极探索符合中国特色的金融制度。作为中国影子银行的成因之一便是利率管制，在利率管制的情况下，民间利率与官方利率背离，造成信贷市场上价格信号混乱。大力推进利率市场化的改革，使利率能真正反映房地产开发和消费的收益和风险，恢复金融体系集聚金融资源的正常能力，达到金融深化改革的目的，从而为经济体制改革奠定基础。
4、建立金融机构与影子银行之间的防火墙，防止风险传递。
由于影子银行在业务开展中的信用放大机制，其在快速膨胀过程中存在流动性风险并易引起连锁反应，建立各个金融机构与影子银行的防火墙机制，监控影子银行的风险来源和传导过程，提前对未来可能引发的风险进行警示，从而减少金融机构间的风险传递。因此，在稳步推进金融体制改革，探索金融创新的同时，应当建立起匹配的监管和风险管理体制，防范金融创新带来的风险堆积。积极有效地开展金融突发事件的应急机制，调动各体系各部门的预警机制，完善金融系统的应急处理系统。
5、加大信息披露力度，提高影子银行的操作透明度。
及时地披露含有影子银行色彩的产品设计、影子银行业务的运行机制、市场交易数据，有助于提高监管的有效性、风险的可控性以及金融市场的稳定性，切实保护投资者的权利。吸取国外影子银行的发展经验和警示，循序渐进地进行金融产品的创新，规范场外交易信息披露，提高影子银行操作的透明度，防范金融衍生交易的风险。以网络金融为例，今年网络金融首次进入政府工作报告，这也预示着这个新型金融的载体已经引起了社会的广大关注。基于互联网终端技术的网络金融是一种虚拟化的交易，因此存在互联网技术、计算机软件以及金融业务操作等多方面的不确定因素，所以及时有效地披露交易情况、资金去向、经营状况将大大提高网络金融的安全性和风险抵御水平。