金融市场发展对货币国际地位影响的实证分析

中文摘要
　　　
　　　金融市场发展对货币国际地位影响的实证分析
　　　 随着国际货币体系改革呼声日渐高涨，世界各主要货币发行国纷纷要求建立多元化的国际货币体系。20世纪90年代以来，伴随着中国经济的蓬勃发展和国际地位的不断上升，1996年中国货币当局启动经常项目下人民币可自由兑换揭开了人民币国际化进程的序幕，积极推动人民币国际地位的提高更是成为学术界广泛争论的热点话题。
　　　本文总结货币国际化经验和理论研究的基础上，运用计量方法从实证的角度系统的探讨金融市场发展对于货币国际化是否存在显著的影响。进而结合推动人民币国际化战略进程，为有效提升人民币国际地位提供相关建议。为了实现上述目的，本文分五章进行论述：
　　　第一章 绪论。主要阐述本文的选题背景及意义。并在概述文章的研究思路和框架的同时，对相关文献进行评述。
　　　第二章是理论分析。结合文献综述中的主要论断和世界主要国际货币的发展模式，利用金融学、国际经济学和国际政治经济学的相关理论，从货币发行国自身条件出发论述金融市场发展对货币国际地位的重要作用。
　　　第三章和第四章主要进行实证分析。对货币发行国金融发展程度进行量化，选定1995年-2012年美元、欧元、英镑、日元、瑞士法郎为样本货币，利用计量模型对其进行回归分析、协整分析及面板数据检验，讨论金融市场发展对货币国际地位的影响。
　　　第五章为结论及政策建议。对前文的理论研究和实证分析结果进行概述，总结金融市场发展对货币国际地位的作用，并为积极推进人民币国际化提供相关建议。
　　　关键词： 金融市场 影响因素 国际货币 实证分析

第1章 绪论
1.1 选题背景与意义
学术上最早定义的货币国际化概念是Cohen(1971)提出的，他从国际货币职能的角度将其定义为货币国内职能在国外的拓展。国内使用的货币最基本的功能就是交易媒介、记账单位和价值贮藏手段。Kenen(1983),Krugman(1992),Chinn and Frankel(2005)以及Yu and Gao(2009)都指出，国际货币必须能够为本地和异地居民发挥交易媒介、记账单位和价值贮藏的作用。确切的说，它必须既可用于私人目的，如货币替代、贸易和金融交易的计价单位和交易货币；同时还必须可用于公共目的，如官方外汇储备、外汇市场媒介货币和锚货币。在这一分析框架下，我们可以总结出国际货币的三个基本功能：国际贸易的交易货币、国际资产的计价货币和国际储备的货币工具。
20世纪以来，美元逐渐取代英镑成为世界主要的国际货币，并逐渐成为当今单极信用储备货币体系中最重要的储备资产。国际货币以其长期存在的正外部性，如享受国际铸币税、国际金融体系中的重要话语权、贸易与投资条件的改善以及为本国金融发展带来外部动力等，成功吸引了主要货币发行国积极推动货币国际化进程。因此，随着国际货币体系改革呼声日渐高涨，世界各主要货币发行国纷纷要求建立多元化的国际货币体系。
　　
第5章 结论及政策建议
5.1 基本结论
　　　历史证明，任何大国的崛起都伴随着推动本国货币走出国门，在区域乃至世界市场范围内发挥国际货币的功能和效用。这种路径的选择不仅仅是单纯的货币现象，而是与其有关的各种因素共同作用的结果，因而需要对货币国际化的影响因素进行深入的思考和探讨。本文通过历史经验的总结和理论分析探讨了货币国际地位各种可能的影响因素，构造了一个非平衡静态面板数据对货币国际化进程中几种主要因素所发挥的作用进行了计量分析和检验。文中主要利用美元、日元、英镑、瑞士法郎和欧元五种主要国际货币在1995-2012年间的主要经济因素进行了全面的实证考察，得出了一些有价值的结论。具体而言，主要表现在以下几个方面：
　　　第一，相对于经济规模而言，经济发展水平对货币国际地位的影响更为明显。主权货币要成为跻身国际货币的行列，则该货币发行国必须具备较高的经济发展水平。通常而言，一国在世界经济中的地位越高，其对世界经济的影响和作用越大，该国发行的主权货币在国际社会越容易获得接受和认可。这里的经济地位，不仅考虑的是目前的经济总量，还要考虑人均GDP的水平和未来的发展趋势。以英美两国为例，其货币国际化进程的启动都源自本国经济高度繁荣，居民生活水平和实际经济发展都得到了很大提高。二战后的德国和日本，其货币的国际地位不断提高也是由于其在短时间内迅速提高的经济水平。这正是因为当前各国政府发行的信用货币其购买力都完全依赖于本国的经济实力。经济发展水平不仅保证了货币在境外流通使用时的购买力，更在一定程度成为稳定币值的有力保障，是支撑货币国际地位的最根本的因素。换言之，尽管目前中国的经济规模取得了令世界瞩目的地位，甚至成为全球第二大经济体，但由于其以人均经济资源占有量和居民实际生活水平为表征的经济实际发展水平仍然相对落后，从而成为制约人民币国际化战略的重要“短板”。
　　　第二，币值的稳定和较低的通货膨胀水平是货币国际化的重要前提。在当前的货币体系下，货币的币值取决于货币的实际购买力，而货币当局出于储备资产安全性的考虑通常将币值稳定和通胀水平较低的货币作为储备资产的主要选择标准。高通胀带来的币值的频繁波动，无形中增加了货币的交易的成本，其他国家无论是在选择锚货币还是进行贸易结算，该货币都不会获得充分信任，不利于其履行国际货币的职能。通胀水平越高的国家，其货币的国际地位越容易受到质疑和挑战。只有在币值稳定的前提下保证外汇储备的安全，并预期未来能够实现更多的收益，才能吸引其他国家增加对该货币的持有。德国马克的国际化历程正是这一观点最有利的例证。
　　　第三，贸易发展对货币的国际地位有重要影响。货币发行国必须提高贸易开放度，与世界各国开展广泛而深入的贸易往来，才能通过贸易需求增强本国货币吸引力，提高本国货币的的国际需求。贸易开放度是促使一国货币国际化进程的重要因素之一。实证结果表明，贸易开放度每提高一个百分点，货币在国际官方储备中的比重也会相应的获得提高。世界各主要国家货币国际化的发展历史都伴随着贸易规模不断扩大的过程。
　　　第四，金融市场的发展是提高货币国际地位的关键因素。在货币国际化的进程中，在经济和贸易发展水平及通货膨胀以外，金融市场的发展对货币国际化有着重要的促进作用。货币发行国通过发达而开放的金融市场为寻求国际支付的贸易商和追求国际资产组合的投资者提供的多样化的具有更高流动性和安全性的资产与负债产品，继而通过乘数效应推动该国货币作为国际支付手段和储备资产，最终使得该货币成为国际社会广泛接受的货币。本论文通过将多种货币发行国的金融因素纳入同一面板模型中建立实证分析框架对货币国际地位的影响因进行考察的结果表明，一国股票市场和债券的发展水平以及金融深化的程度在其货币国际化中起了关键性作用。该国股票市场交易越繁荣、债券市场越发达、金融深化的程度越高，该国货币就越容易被接受，该货币的国际市场需求越旺盛；反之，该国货币国际化进程就越艰难。在发达的金融市场条件下，人们无论是基于投资、避险还是投机的目的，都会增加该国货币的市场偏好，货币的国际影响力也会相应提升。可见，金融市场的发展对既定货币国际地位的提升具有正面影响。
6.2 政策建议
　　　目前人民币国际化的呼声越来越高，近年来随着中国金融改革的不断深化以及金融市场开放程度的不断加深，提高人民币国际地位，推动人民币国际化进程已成为改革发展新阶段的重要议题。针对本文的研究结论，结合人民币国际化面临的的金融市场差距，为人民币国际化的战略的提供一下几点政策建议：
　　　首先，尽管从GDP总量来看中国已成为仅次于美国的第二大经济体，但实际经济发展水平的落后使得其难以成为货币国际化的有力支撑。因此，在未来的发展中，中国应积极调整发展的方向，在进一步扩大经济规模的同时，不过度迷信GDP数据，更加关注民生问题，关注经济平衡，提高劳动生产效率和居民生活水平，全面提升综合国力，为人民币国际化奠定坚实基础。
　　　其次，在转变经济发展方式的同时，进一步提高贸易的开放度，推动服务贸易和货物贸易的共同繁荣。从现实角度考虑，结合人民币区域化的战略步骤，中国应积极扩大同周边国家的贸易往来，巩固贸易关系。同时，以自贸区建设为中心不断完善人民币支付、结算等基础设施，鼓励金融机构创新人民币外贸信贷工具，降低人民币的交易成本,进而扩大人民币的流通和使用范围，使人民币借助于贸易领域的开放充分提高货币交易程度。
　　　再次，人民币国际化面临的最大挑战主要在于金融市场领域的差距，因此中国应积极完善金融市场体系，在提升金融市场服务能力和风险应对的基础上，逐步推动金融市场的开放。
　　　不断完善我国金融市场基础设施建设。通过整合金融市场托管清算结算系统，构建场外债券和其衍生品市场的集中结算机制，提高金融市场运行的联动性、安全性和效率性，不断扩大人民币及人民币资产在全球范围内的影响力。
（2）健全债券市场。发达的国债市场是一国金融市场的核心，美元和日元的国际化历程也说明国债市场的发展水平决定了该国货币国际化的程度。因此，人民币要实现国际化，健全以国债为市场为核心的债券市场是重点。
　　　（3）有步骤的推动资本市场开放，完善人民币离岸市场。资本项目开放是我国金融改革的长远目标，也是推进人民币国际化进程的一个必然选择。中国要在充分考虑经济发展和金融市场建设和建立与之对应的风险防范系统的前提下，有步骤的放开资本账户，丰富人民币投资工具。同时，应加强人民币离岸市场的培育与建设。以香港人民币离岸金融市场和上海自贸区建设为契机，加快两岸金融市场融合，畅通人民币跨境流通渠道。在国内资本账户未完全开放，人民币尚未成为可自由兑换货币的前提下，加快离岸市场的建设，不仅能够提高人民币的国际吸引力，还能为国内金融市场提供风险缓冲，保证经济的持续健康发展，不断提高国内金融市场的成熟度。
　　　第四，保持人民币币值的稳定。中国必须提高货币当局决策的独立性，关注国内物价稳定，提高央行货币政策的可信度，消除公众对通胀的预期；深化汇率制度市场化改革，加快发展外汇市场，丰富外汇交易方式品种，保障人民币资产价值的安全性和可靠性，增强国际社会对人民币的信心。
　　　最后，我们应该认识到，货币国际化是一个历史的过程，现有的国际货币体系存在一定的网络外部性和历史惯性。因此，人民币国际地位的提升不是一蹴而就的，也不是现阶段的中国能够轻而易举实现的目标。任何敢于挑战美元关键货币地位的行为都必然招致来自以美国为代表的发达国家的一致敌视和报复。我们必须清醒的认识到，人民币国际化任重而道远，其目的也不在挑战美元地位。即使目前中国已具备了货币国际化的基础，在短期内也难以实现国际货币的高层次含义。因此，人民币国际化的努力必须稳步前进，不断扩展人民币在国际贸易、投资和官方储备中的使用比例，降低人民币交易成本，提高人民币信誉，在稳扎稳打中形成人民币的使用网络和外部效应，从而实现更高意义上的国际货币地位。
　　　此外，因受限于研究水平、研究时间以及数据的可获得性等因素，本研究难免存在一些不足，包括对货币国际地位空间效应的研究、其他主要国际货币的动态判断以及在实证研究方面所选被解释变量和解释变量指标的合理性精准性等可能存在偏差，因此，在诸多方面有待于日后进一步探讨和深化分析。